富安娜：艺术家纺增长空间广阔
国海证券研究所刘金沪<BR/><BR/><BR/><BR/> 投资要点<BR/><BR/><BR/><BR/> ●我国家纺产业属朝阳产业，目前行业集中度较低，龙头公司有望分享行业成长和产业集中度提升的双重果实。<BR/><BR/><BR/><BR/> ●公司综合优势明显，研发设计实力领先。同时，销售体系充分扁平化，未来业绩增长弹性较大。<BR/><BR/><BR/><BR/> ●预计公司2010、2011年每股收益分别为1.19、1.59元，首次给予其“增持”评级。<BR/><BR/><BR/><BR/> 分享朝阳产业的成长<BR/><BR/><BR/><BR/> 我国家纺产业具备明显的朝阳产业特征，有望在居民收入提高、城市中产阶级和富裕群体的消费升级、城市化及由此导致的房地产发展以及婚庆市场兴起引发的需求等多重因素驱动下持续快速增长。行业集中度目前较低，中高端家纺产品市场竞争相对宽松。<BR/><BR/><BR/><BR/> 富安娜(002327)是国内知名的中高端品牌家纺产品生产和销售企业，产品包括套件、被芯和枕芯，其中套件贡献了55%以上的销售收入。公司首先提出了“艺术家纺”的概念，主品牌“富安娜”市场认知度较高，在床上用品市场综合占有率多年位居行业前三位。作为中高端家纺行业的代表，公司有望在行业增长和产业集中度提升的双重效应下持续增长。<BR/><BR/><BR/><BR/> 2009年“富安娜”主品牌销售6.4亿元，贡献了超过8成的销售额，毛利率45.4%。在保持主品牌竞争力的同时，未来几年公司将重点投入资源打造第二品牌“馨而乐”，预计3-5年内将达总销售的20%。“维莎”和“圣之花”分别针对高端和大众消费群体，短期预计保持自然增长态势。<BR/><BR/><BR/><BR/> “直营+加盟”均衡发展<BR/><BR/><BR/><BR/> 公司拥有立足华南进军华东的销售网络体系，销售体系充分扁平化，设有四级制的国内渠道管理架构分别为总部、销售大区、子公司及直营店（柜），400多个加盟商都直接和公司签约，没有中间环节。公司设有专职的市场督导员，分片管理全国市场。<BR/><BR/><BR/><BR/> 和业内另外两家龙头罗莱家纺和梦洁家纺不同的是，公司销售体系相对更为依赖自营店，这在扩张初期速度慢一些，资本性支出也大，但在主品牌形象树立和渠道的深度掌控方面则更胜一筹。公司直营网络全部位于一线城市、省会城市城区或沿海经济发达城市，而加盟商则主要位于非省会城市或省会郊区，即二三线城市。此外，在渠道拓展中，公司坚持实行区位分隔发展的模式。IPO募集资金也继续重点投入到自营体系的扩张中。预计2010年底将分别突破400家和1000家，未来3年可以保持年均90家自营店和300家加盟店的开店速度。<BR/><BR/><BR/><BR/> 公司出口业务逐年下滑，毛利率也只有20-30%。公司以维护老客户为主。此外，公司正在尝试打开网络销售局面。<BR/><BR/><BR/><BR/> 综合竞争优势突出<BR/><BR/><BR/><BR/> 公司拥有国内床上用品行业最强大的研发设计团队，每年推出新款花型达100多种、新产品400多款，现拥有各类花型和款式3000多种、产品5000多款。公司具有超过300万套（件）的生产能力，2009年实际销售了约400万套（件），其中枕芯大部分通过外协采购来解决。募集资金在深圳龙华和常熟将新增280万套的产能。<BR/><BR/><BR/><BR/> 公司成本主要是坯布和填充料，合计约占80%以上。采购来源多样，供应商充分竞争，这有利于保持最优成本。今年坯布价格上涨5成，造成一定的成本压力，预计将逐步回落。劳动力成本所占比重大约为10%，对于可预见的普工成本上升，可以通过每年3-5%的平均价格提升来消化。<BR/><BR/><BR/><BR/> 公司每年两次订货会，以推介新品为主，往年可以占到全年销售的30-40%。2010年5月份进行的秋冬新品订货会上，公司对加盟商强调了计划性，合同金额同比大幅增长。公司对以后的订货会将强调计划性，希望可以达到占销售80%的理想水平。<BR/><BR/><BR/><BR/> 盈利预测与评级<BR/><BR/><BR/><BR/> 我国家纺行业具有巨大的发展潜力和产业集中度提升空间，公司已形成了品牌、产能布局、研发设计、渠道和管理等综合优势，有望持续分享市场增长的果实。预计公司2010、2011年每股收益分别为1.19、1.59元。我们认为公司可以享有一定的估值溢价，首次给予“增持”评级。<BR/><BR/>页:
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